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為房地產(chǎn)商投下巨資的信托公司，正忍受著無(wú)奈的煎熬。

“新的項(xiàng)目肯定是不敢做了，存量信托資金正在密切監(jiān)控，及時(shí)上報(bào)。業(yè)內(nèi)已經(jīng)有不少項(xiàng)目在提前找房地產(chǎn)私募基金等機(jī)構(gòu)接盤(pán)?！?1月8日，一家大型信托公司中層人士告訴記者。

多家信托公司稱，近期銀監(jiān)會(huì)防控風(fēng)險(xiǎn)升級(jí)，自6月份要求將房地產(chǎn)信托從“事后報(bào)備”改為“事前報(bào)備”后，又對(duì)項(xiàng)目立項(xiàng)“窗口指導(dǎo)”，實(shí)質(zhì)上實(shí)行審批制。

房地產(chǎn)信托從2009年開(kāi)始膨脹，據(jù)普益財(cái)富統(tǒng)計(jì)，2010年上半年新增規(guī)模1407億元，2010年全年新增2864億元，而今年上半年新增為2078億元，截至目前，房地產(chǎn)信托的存量規(guī)模已達(dá)6000億元。用益信托統(tǒng)計(jì)，這一數(shù)字更是接近7000億元。

“保守估計(jì)，至少有8%-10%，即700億元的房地產(chǎn)信托到期將出現(xiàn)兌付危機(jī)，投資者或遭受損失?！睖弦患倚磐泄竟芾砣耸空J(rèn)為。以1.5年的平均期限計(jì)，今年下半年開(kāi)始，房地產(chǎn)信托進(jìn)入密集兌付期。

除已爆出的綠城、星耀信托兌付危機(jī)外，一線信托業(yè)務(wù)人士指，“瀕?！钡姆康禺a(chǎn)公司和信托不乏其例，高負(fù)債率和高信托/總債務(wù)比例的中華企業(yè)股份有限公司（下稱“中華企業(yè)”，600675.SH）和陽(yáng)光城集團(tuán)有限公司（下稱“陽(yáng)光城”，000671.SZ）正是其中之二。

截止到上半年，中華企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)78%，總計(jì)53億元的信托融資額位居A股上市房企前三甲。陽(yáng)光城負(fù)債率亦達(dá)67%，多項(xiàng)信托融資計(jì)劃實(shí)施后，其信托額/總債務(wù)比例高達(dá)44%。

“應(yīng)對(duì)兌付潮的方式主要是以新還舊、信托墊資和資產(chǎn)管理公司接手處置，這實(shí)質(zhì)上已是隱性違約，投資者也要對(duì)自己的投資承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。”一信托公司高管如是直言。

年關(guān)大考已臨，誰(shuí)將是第一批“獻(xiàn)祭者”？

中華企業(yè)，“綠城”第二？

房地產(chǎn)貸款的收緊造就了信托的勃興。

據(jù)公開(kāi)資料統(tǒng)計(jì)，截至2011年6月末，137家房地產(chǎn)上市公司2011年半年報(bào)中，有45家公司披露了信托債務(wù)，總計(jì)余額577億元。

信托因其高成本，以往并不受房地產(chǎn)公司重視，但監(jiān)管層對(duì)各商業(yè)銀行的信貸規(guī)模嚴(yán)加管控，倒逼房企走上信托融資之路，信托甚至一度成為多數(shù)房地產(chǎn)公司所剩無(wú)幾的輸血通道。

中華企業(yè)為例。其三季報(bào)顯示，截至9月末，該公司的資產(chǎn)總額為235.79億元，負(fù)債總額為184.20億元，資產(chǎn)負(fù)債率為78.12%，在100多家A股上市房企中居于前列，資金鏈已經(jīng)十分緊繃。

根據(jù)公開(kāi)財(cái)報(bào)，中華企業(yè)上半年實(shí)現(xiàn)銷售簽約面積69286 平方米，回籠資金僅1.2億元。上半年實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額為0.67億元，同比下降55.3%；前三季度利潤(rùn)總額3.84億元，凈利潤(rùn)1.84億元。

但其中，第三季度，該公司將所持國(guó)泰君安證券股份有限公司和申銀萬(wàn)國(guó)證券股份有限公司股權(quán)出讓，取得投資收益1.73 億元，若剔除此一次性收益以及來(lái)自上海浦東金鑫房地產(chǎn)發(fā)展有限公司的紅利1.55 億元，其前三季度實(shí)際經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)僅0.56億元，意味著三季度該公司無(wú)一分錢進(jìn)賬，還虧損0.11億元。

中華企業(yè)的項(xiàng)目大部分位于上海，對(duì)房地產(chǎn)調(diào)控政策極為敏感，以至于出現(xiàn)滯銷狀況。

一名信托業(yè)人士表示，銷售回款可說(shuō)是維持公司運(yùn)營(yíng)并按期償還各種負(fù)債的唯一來(lái)源。根據(jù)目前中華企業(yè)的銷售速度，很難通過(guò)經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流來(lái)還本付息。根據(jù)財(cái)報(bào)，截至9月末，中華企業(yè)共有非流動(dòng)負(fù)債84.55億元。

剖析6月末中華企業(yè)的債務(wù)結(jié)構(gòu)，其中相當(dāng)大的比例為信托貸款，融資成本也非常高。

記者初步統(tǒng)計(jì)，中華企業(yè)的信托債務(wù)余額為53億元，占總債務(wù)的比例近30%，兩項(xiàng)指標(biāo)在45家已公布信托債務(wù)賬目的上市房企中均排名第三。

該公司通過(guò)信托密集融資是在2010年，總計(jì)8筆，募集資金34億元，平均信托收益率達(dá)到9.3%，期限在1-2年，明年將迎來(lái)兌付高峰。

其中，該公司于2010年6月1日發(fā)行了“中華企業(yè)古北集團(tuán)股權(quán)受益權(quán)投資信托”，募資3.5億元，期限兩年；緊接著8月6日又發(fā)行“中華企業(yè)古北集團(tuán)股權(quán)受益權(quán)投資信托（二）”，募資4.2億元，期限1.5年，平臺(tái)均為上海國(guó)際信托。

此后，該公司又連續(xù)通過(guò)新華信托、昆侖信托、中海信托、五礦信托、中誠(chéng)信托、愛(ài)建信托等瘋狂融資，似乎失去節(jié)制。

“如果中華企業(yè)不開(kāi)拓新的融資渠道，從保持上半年1個(gè)多億的經(jīng)營(yíng)回籠資金速度看，到期償還本金根本是妄談，連借款利息可能也很難承受。”深圳一信托公司中層人士稱。

該公司2010年報(bào)顯示，其每股經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-3.63元，同比大降13856.52%，是彼時(shí)缺錢情況最嚴(yán)重的公司之一。

在多名信托業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，中華企業(yè)與綠城中國(guó)極為相似，都熱衷盲目借貸拿地?cái)U(kuò)張，而產(chǎn)品定位又較高端，面臨調(diào)控時(shí)易受大沖擊。

2009年12月以來(lái)，該公司四度在土地拍賣市場(chǎng)奪標(biāo)，除江陰地塊外，其他三幅土地的樓面價(jià)均在萬(wàn)元以上，四個(gè)項(xiàng)目的總土地價(jià)款達(dá)到70億元，權(quán)益價(jià)款在60億元以上。正是為了給這些土地款融資，中華企業(yè)才密集發(fā)行了多款信托計(jì)劃。

中航地產(chǎn)首席研究員杜麗虹在一份研報(bào)中表示，2010年底，中華企業(yè)的實(shí)際凈借貸資本比（（銀行貸款+信托融資-現(xiàn)金）/權(quán)益資本）已從1年前的50%大幅上升到169%，顯著超出122%的凈借貸資本比上限。

“在持續(xù)低谷中，該公司將出現(xiàn)約20億元的資金缺口，相當(dāng)于總資產(chǎn)的10%?！倍披惡绻罍y(cè)。

深圳一大型開(kāi)發(fā)商投資部負(fù)責(zé)人將綠城和中華企業(yè)的失誤都定位成——“產(chǎn)品特色與財(cái)務(wù)模式的不匹配”。

據(jù)上述研報(bào)，中華企業(yè)的大部分項(xiàng)目位于上海及其周邊地區(qū)，2010年新增的四幅土地儲(chǔ)備（不含天津項(xiàng)目）平均的土地成本為10768元/平方米，產(chǎn)品整體售價(jià)也較高，2010年上半年達(dá)到17109元/平方米，全年平均售價(jià)18340元/平方米，在上市房地產(chǎn)企業(yè)中僅次于仁恒置地和綠城中國(guó)。

近7000億房地產(chǎn)信托兌付壓頂

“此類企業(yè)都主營(yíng)高端產(chǎn)品，但高端產(chǎn)品的周轉(zhuǎn)率一般較低，在房地產(chǎn)順勢(shì)中可為，但一旦碰上逆勢(shì)，就極易造成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和投資風(fēng)險(xiǎn)?！鼻笆鲩_(kāi)發(fā)商投資部負(fù)責(zé)人直言。

中華企業(yè)董秘印學(xué)青對(duì)本報(bào)表示，因前幾季度結(jié)轉(zhuǎn)較少，所以僅實(shí)現(xiàn)約2億元的凈利潤(rùn)，但仍在爭(zhēng)取完成年初確定的全年6億元目標(biāo)任務(wù)。目前，該公司正在研究針對(duì)性的項(xiàng)目銷售對(duì)策，但他未透露具體內(nèi)容。

“確實(shí)有些信托在今年底明年初到期，但兌付沒(méi)有問(wèn)題?！庇W(xué)青自稱。