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“市場(chǎng)信心薄如紙，一個(gè)小的消息就造成恐慌拋售。”SOHO中國(guó)CEO張欣在其微博上如此感慨。

一則關(guān)于“銀監(jiān)會(huì)調(diào)查綠城集團(tuán)房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)”的傳聞，成為壓垮房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的最后一根稻草，香港的內(nèi)地地產(chǎn)股和A股地產(chǎn)板塊應(yīng)聲集體下挫。綠城高度依賴信托融資的窘境引起了市場(chǎng)的擔(dān)憂，也使房地產(chǎn)信托及房企資金鏈再受關(guān)注。雖然綠城方面和銀監(jiān)會(huì)人士相繼澄清“調(diào)查門”一事，但其引發(fā)的連帶效應(yīng)恐怕不會(huì)輕易消除。

“銀監(jiān)會(huì)調(diào)查綠城是監(jiān)管趨嚴(yán)的一個(gè)信號(hào)。如果調(diào)控政策和信貸政策保持不變，通過(guò)信托融資這條路變得更加艱難的話，資金鏈脆弱的開(kāi)發(fā)商可能面臨生死存亡?！币晃簧钲诒镜厣鲜蟹科蟮膬?nèi)部人對(duì)行業(yè)的前景憂心忡忡。

典型樣本：綠城毛利盡遭“高利貸”吞噬

在銀根緊縮和房產(chǎn)新政兩面夾擊的當(dāng)前，負(fù)債率業(yè)內(nèi)排名最高的綠城很難不引人關(guān)注，這或許也是監(jiān)管部門對(duì)其格外“垂青”的原因。此次“調(diào)查門”風(fēng)波中，綠城予以否認(rèn)，但其高負(fù)債率是明擺著的軟肋。自登陸H股以來(lái)，綠城每年的年度負(fù)債率幾乎都不低于140%。

半年報(bào)所示，截至2011年6月30日，綠城集團(tuán)現(xiàn)有現(xiàn)金及銀行存款為97.46億元，總借貸約350億元，凈資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)163.2%，較去年年底上升31.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，一年內(nèi)到期的銀行借款和其他借款高達(dá)135.14億元。而根據(jù)瑞信的研究報(bào)告，綠城今年上半年的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)總額達(dá)53億元，如果將這部分計(jì)入，凈負(fù)債比率還將上升33%。

在凈資本負(fù)債率已經(jīng)超過(guò)150%的情況下，綠城似乎已經(jīng)很難從銀行貸到款項(xiàng)。公司的銀行及其它借款余額從今年年初的336.2億元上漲到年中的346億元，僅新增不到10億元，且貸款總額的1/3是1年內(nèi)到期的。相反，信托渠道上半年新增則超過(guò)33億元，融資凈增也達(dá)到9億元。7、8月份，綠城又分別和平安信托、華寶信托發(fā)行了募集總額14.6億元的信托。

而據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，自2008年4月份以來(lái)，綠城通過(guò)平安信托等多家信托公司發(fā)行接近20款信托產(chǎn)品，發(fā)行規(guī)模達(dá)到91.6億元，逼近100億元。目前，綠城信托融資的平均成本已經(jīng)達(dá)到15%以上。在高負(fù)債的同時(shí)，綠城的銷售卻步履維艱。2010年綠城銷售額達(dá)580億元，利潤(rùn)僅10億元，利潤(rùn)率不到2%。而綠城所售樓盤價(jià)格的毛利基本在50%-200%。有分析人士指出，“這只能說(shuō)明大部分利潤(rùn)被‘高利貸’吃了。”更嚴(yán)峻的是，今年前8個(gè)月，綠城累計(jì)取得銷售額約248億元，僅完成全年550億銷售目標(biāo)的一半。

事實(shí)上，由于信托融資因成本相對(duì)較低，在市場(chǎng)選擇下，已成為與開(kāi)發(fā)貸并肩的主要資金來(lái)源。不單是綠城集團(tuán)，國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)巨頭們今年都紛紛加大了信托融資力度。國(guó)際投行瑞士信貸最新的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，包括雅居樂(lè)、富力地產(chǎn)、合景泰富和保利香港在內(nèi)，不少開(kāi)發(fā)商過(guò)去一年的新債務(wù)中，約有一半來(lái)自信托貸款。如果將上半年新增的房地產(chǎn)信托融資和開(kāi)發(fā)商新增貸款相比，會(huì)發(fā)現(xiàn)上半年新增信托融資2080億元和開(kāi)發(fā)商的銀行貸款2110億元相差無(wú)幾。

監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示，2011年上半年共發(fā)行集合資金信托產(chǎn)品1456款，平均年化預(yù)期收益率9.46%。其中資金運(yùn)用于房地產(chǎn)領(lǐng)域的信托數(shù)量為343款，其平均的年化收益率高達(dá)10.86%。此前幾個(gè)月，房地產(chǎn)信托的年化收益率維持在10%至15%之間，而在近期有個(gè)別產(chǎn)品甚至突破了20%。顯然，這不是一個(gè)好現(xiàn)象，意味著更大的風(fēng)險(xiǎn)正在積累。

如果把房地產(chǎn)行業(yè)的高利潤(rùn)、偏低的利潤(rùn)率、地產(chǎn)信托預(yù)期收益率不斷走高這三者聯(lián)系起來(lái)，不難發(fā)現(xiàn)開(kāi)發(fā)商的財(cái)務(wù)成本正在“吞噬”利潤(rùn)。綠城等大型地產(chǎn)上市公司尚且難以克服資金問(wèn)題，那么，中小地產(chǎn)商的處境更令人擔(dān)憂，房地產(chǎn)信托熱的背后或有爛賬“浮出水面”。

萬(wàn)億項(xiàng)目?jī)陡哆`約風(fēng)險(xiǎn)暗涌

“綠城信托遭到調(diào)查的背景是長(zhǎng)三角已經(jīng)出現(xiàn)個(gè)別信托產(chǎn)品逾期違約事件，而綠城是涉及信托產(chǎn)品最大的公司，此次調(diào)查意味著信托資金進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)將被嚴(yán)格管制?！敝薪鸸镜禺a(chǎn)研究員白宏煒認(rèn)為。

房地產(chǎn)信托發(fā)行過(guò)快過(guò)猛、融資主體公司資質(zhì)良莠不齊加上地產(chǎn)公司高負(fù)債經(jīng)營(yíng)的特性，已經(jīng)引起了監(jiān)管機(jī)構(gòu)的重視。早在今年5月份，銀監(jiān)會(huì)就提示注意防控房地產(chǎn)信托的風(fēng)險(xiǎn)，要求信托公司每月上報(bào)《房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)表》，并進(jìn)行窗口指導(dǎo)等。據(jù)了解，按照銀監(jiān)會(huì)的最新要求，廣東信托公司目前已遞交了最新的房地產(chǎn)信托項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)表，廣東3家信托公司目前房地產(chǎn)信托規(guī)模超過(guò)80億元。

但因收益率較高，部分信托公司照發(fā)不誤。至6月底，僅半年時(shí)間房地產(chǎn)信托就完成了超過(guò)去年全年一倍以上的資金量。根據(jù)中國(guó)信托業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，截至2011年6月，房地產(chǎn)信托資產(chǎn)已由2010年3月的2350億元增至6050億元，增幅為150%。僅前8個(gè)月新增房地產(chǎn)信托就達(dá)到2000億元。