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近幾年因高收益而兇猛的房地產(chǎn)信托當(dāng)下卻是心有兩難:一方面銀行信貸未放松，意味著更多掘金機會而意欲大步向前;另一方面洶涌而至的房地產(chǎn)信托到期兌付潮，和房地產(chǎn)企業(yè)資金鏈繃緊隨時斷裂導(dǎo)致的信托風(fēng)險，卻令其裹足不前。

有人漏夜趕考場，有人星夜辭官歸故里，面臨風(fēng)險和收益不同信托公司選擇不同的路，哪些信托公司會激流勇進？如何應(yīng)付兌付潮？在銀信合作收緊下房地產(chǎn)信托又將怎么賣，賣給誰？

“國開城市發(fā)展基金”由國開金融、中海信托、昆侖信托聯(lián)合發(fā)起，其中國開金融出資49.95億元劣后退出

（也即國開金融會保證信托端募集來的資金先退出，有隱含擔(dān)保義務(wù)）。中海信托和昆侖信托以集合資金信托方式募集資金，美國思科再出資1億元。其中，信托端投資人平均年化收益率約為20%~37%，上不封頂。這一產(chǎn)品甫一問世，就被冠以“史上最牛地產(chǎn)信托”的稱號。

不過，不同于傳統(tǒng)的固定收益信托產(chǎn)品，該信托計劃為基金化產(chǎn)品，收益是浮動的，因此所謂的37%收益率只是預(yù)估。該產(chǎn)品的主要盈利點是分享土地增值收益，進行土地一級開發(fā)。有分析師認(rèn)為，假如地價房價增長平穩(wěn)，收益可期；假如地價走低，退出價格不高，就達(dá)不到預(yù)期的收益率。

基金化產(chǎn)品不保本

“國開城市發(fā)展基金集合資金信托計劃”的受托人為昆侖信托和中海信托，其信托總規(guī)模不超過52億，中海信托和昆侖信托各募集26億。期限為8年，其中6年為投資期，2年為回收期。

受托人將募集到的資金用于與國開金融、中海信托以LP（有限合伙形式）共同投資設(shè)立的“國開城市發(fā)展基金”，進行受托人、中海股份、以及國開金融三方認(rèn)可的城市開發(fā)項目的投資。該基金由國開金融、昆侖信托和中海信托三家金融機構(gòu)聯(lián)合發(fā)起，總規(guī)模為500億，一期資金為101億，其中國開金融出資49.95億元，昆侖信托和中海信托各募集24.975億資金，作為LP（有限合伙人）以信托資金加入“國開城市發(fā)展基金”，美國思科再出資1億元。

根據(jù)《昆侖信托——開元城市發(fā)展基金背景材料》（以下簡稱《背景材料》），該信托產(chǎn)品預(yù)期八年加權(quán)平均年化收益率為20%~37%，上不封頂，“隨著中國城市化進程加速和項目區(qū)域周邊配套設(shè)施進一步完善，收益將更為可觀”。不過，該信托產(chǎn)品為純粹浮動收益，為非保本產(chǎn)品。

從類型上看，這是一款信托基金化產(chǎn)品。該產(chǎn)品后端存在一個龐大的地產(chǎn)私募股權(quán)基金。國開金融出資8000萬元，中海信托和昆侖信托各出資1000萬元，發(fā)起成立開元（北京）城市發(fā)展基金管理有限公司作為“國開城市發(fā)展基金”的GP（普通合伙人）。

用益信托資深分析師徐穎風(fēng)對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示：“這款產(chǎn)品類似于房地產(chǎn)基金，是基金化產(chǎn)品，所以收益是浮動性的，與之前的固定收益產(chǎn)品有很大的區(qū)別?！彼M一步解釋道，傳統(tǒng)的固定收益信托產(chǎn)品是約定到期償還的利率，到期就能實現(xiàn)，相當(dāng)于一個貸款的利率。而基金化的產(chǎn)品是預(yù)估整個項目、整個基金可能取得什么收益，但不能保證這個預(yù)期收益。

一位中海信托的營銷經(jīng)理對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示：“我們經(jīng)過測算，在比較樂觀的情況下能達(dá)到37%的收益率。”他表示這款信托產(chǎn)品由于規(guī)模較大，故今年整年在售。

但昆侖信托的一位工作人員表示這款產(chǎn)品已停止銷售。

進行土地一級開發(fā)

“國開城市發(fā)展基金”的主要盈利點是分享土地增值收益，進行土地一級開發(fā)。根據(jù)《背景材料》，該基金“通過土地整理拍賣、出讓收益取得的收入扣除相關(guān)稅費后，全部或部分返還給項目公司，實現(xiàn)盈利，以此分享城市發(fā)展領(lǐng)域中分量最重的土地增值收益”。

上述中海信托的營銷經(jīng)理介紹說：“基金會與地方政府共同出資成立一個公司，該公司會投資某個城市新區(qū)的地塊，對該地塊進行整理后退出，賣出金額中超出投資額的部分資金會返還給項目公司，以實現(xiàn)土地增值收益?！?/p>

徐穎風(fēng)認(rèn)為，傳統(tǒng)的開發(fā)商從地方政府處把土地拍下來，只能做二級市場，而該基金從土地一級市場就入手了，不論是土地的拍賣、商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)或基礎(chǔ)設(shè)施開發(fā)都能參與，能同時從土地的一級和二級市場分享收益，因此利潤會更加豐滿。他告訴《每日經(jīng)濟新聞》記者：“如果房地產(chǎn)市場能平穩(wěn)發(fā)展，不出現(xiàn)大跌，預(yù)期收益率是有可能實現(xiàn)的。”

土地一級開發(fā)回報率雖然高，但目前商品房市場交易量萎縮，開發(fā)商拿地積極性不如以往，如何能確保在未來的8年保持一定的增長率？上述中海信托人士表示：“退出的價格如果不夠高，就達(dá)不到預(yù)期的收益率了。但土地是比較稀缺的資源，而且這個項目時間較長，這兩年政策比較緊，過幾年或許會有好轉(zhuǎn)?！?/p>

值得注意的是，國開金融49.5億元LP資金劣后退出，信托端資金優(yōu)先退出本金。另外，為保證流動性，北京金融資產(chǎn)交易所將在“國開城市發(fā)展基金集合資金信托計劃”存續(xù)期間為投資人提供收益權(quán)流動性解決方案并促進交易達(dá)成，可實現(xiàn)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓。