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一、LPR市場(chǎng)化程度明顯提高

2013年LPR推出之后，受銀行貸款定價(jià)慣性等因素影響，LPR報(bào)價(jià)一度長(zhǎng)期與貸款基準(zhǔn)利率保持相對(duì)固定的利差，市場(chǎng)化程度較低。改革后，LPR的市場(chǎng)化程度明顯提升，報(bào)價(jià)水平逐步下行。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行。

圖 3 貸款基準(zhǔn)利率和LPR

從實(shí)際數(shù)據(jù)看，各報(bào)價(jià)行的報(bào)價(jià)較為分散，較好地體現(xiàn)了LPR由市場(chǎng)化報(bào)價(jià)形成的特點(diǎn)。在各次報(bào)價(jià)中，國(guó)有銀行和外資銀行的報(bào)價(jià)相對(duì)較低，股份制銀行、城商行和農(nóng)商行的報(bào)價(jià)居中，民營(yíng)銀行的報(bào)價(jià)最高，最高報(bào)價(jià)與最低報(bào)價(jià)之差超過(guò)2個(gè)百分點(diǎn)，充分反映了各報(bào)價(jià)行在綜合考慮自身情況后，按照市場(chǎng)化原則報(bào)價(jià)的特征。

此外，LPR形成機(jī)制要求各報(bào)價(jià)行需以0.05個(gè)百分點(diǎn)為步長(zhǎng)報(bào)價(jià)，且需向0.05%的整數(shù)倍就近取整后形成最終發(fā)布的LPR。因此，只有當(dāng)足夠多的報(bào)價(jià)同向變動(dòng)一定幅度，才會(huì)引起LPR的變動(dòng)。這可以避免由于個(gè)別銀行調(diào)整報(bào)價(jià)引起LPR小幅頻繁波動(dòng)，造成利率信號(hào)混亂，影響市場(chǎng)預(yù)期。在此計(jì)算規(guī)則下，一旦LPR變動(dòng)，就可反映出貸款利率的趨勢(shì)性變化，體現(xiàn)其作為貸款參考基準(zhǔn)的良好方向性和指導(dǎo)性。例如，LPR改革后中國(guó)人民銀行分別于2019年9月和2020年1月兩次降低法定準(zhǔn)備金率各0.5個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)報(bào)價(jià)行資金成本等加點(diǎn)因素有明顯影響，降準(zhǔn)當(dāng)月均有部分報(bào)價(jià)行根據(jù)自身情況下調(diào)了報(bào)價(jià)，并帶動(dòng)報(bào)價(jià)的算術(shù)平均值下行了0.02~0.03個(gè)百分點(diǎn)，但因?yàn)樽儎?dòng)小于LPR的最小調(diào)整步長(zhǎng)，向0.05%就近取整后，兩次降準(zhǔn)當(dāng)月只有一次觸發(fā)了LPR變化。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行。

二、利率傳導(dǎo)機(jī)制有效疏通

LPR改革前，貸款基準(zhǔn)利率和市場(chǎng)利率“雙軌并存”，貸款主要參考貸款基準(zhǔn)利率定價(jià)，難以反映市場(chǎng)利率的變化。同時(shí)，貸款利率隱性下限的存在使得利率傳導(dǎo)不暢，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)市場(chǎng)利率下降的感受不足。例如，2018年以來(lái)，1年期AAA級(jí)企業(yè)債券收益率明顯下行，而這些優(yōu)質(zhì)企業(yè)從銀行獲得貸款的利率仍大多受隱性下限約束，并未跟隨下行。

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND。

圖 4 企業(yè)債收益率和貸款利率隱性下限

改革后，利率傳導(dǎo)機(jī)制得到有效疏通。一是LPR報(bào)價(jià)隨市場(chǎng)利率靈活變動(dòng)，改革以來(lái)有所下降，直接帶動(dòng)銀行貸款利率下行。二是LPR沒(méi)有行政色彩，有利于打破貸款利率隱性下限，提升貸款市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)性，促進(jìn)降低貸款利率。從數(shù)據(jù)上看，2018年初至改革前的2019年7月，貨幣市場(chǎng)利率DR007中樞下行約0.4個(gè)百分點(diǎn)，而同期一般貸款加權(quán)平均利率沒(méi)有明顯變化。2019年8月至2020年8月，DR007中樞進(jìn)一步下行了約0.5個(gè)百分點(diǎn)，一般貸款加權(quán)平均利率中樞下降了0.65個(gè)百分點(diǎn)，市場(chǎng)利率向貸款利率的傳導(dǎo)效率明顯提升。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行，WIND。

圖 5 一般貸款利率和DR007

從金融機(jī)構(gòu)實(shí)際感受來(lái)看，金融機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為L(zhǎng)PR改革后貸款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)性提升，小微企業(yè)融資可獲得性增加，貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制更加暢通。中國(guó)人民銀行2020年1月對(duì)12個(gè)?。ㄊ校?60家金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展的專(zhuān)題調(diào)研顯示，55%的樣本金融機(jī)構(gòu)認(rèn)為在LPR改革后貸款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)增強(qiáng)，大中型企業(yè)議價(jià)能力提高，一些銀行主動(dòng)下沉客群，增加小微企業(yè)貸款；約九成的樣本金融機(jī)構(gòu)認(rèn)為利率從貨幣市場(chǎng)向信貸市場(chǎng)的傳導(dǎo)效率有所提高，其中21%的機(jī)構(gòu)認(rèn)為顯著提高。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行。

圖 7 樣本機(jī)構(gòu)對(duì)改革后貨幣政策傳導(dǎo)效果的看法

三、金融機(jī)構(gòu)內(nèi)部定價(jià)的市場(chǎng)化程度明顯提高

隨著LPR改革的深入推進(jìn)，市場(chǎng)化形成的LPR逐漸取代貸款基準(zhǔn)利率成為商業(yè)銀行資產(chǎn)負(fù)債部FTP的主要參考基準(zhǔn)，商業(yè)銀行FTP的市場(chǎng)化程度明顯提高。

中國(guó)人民銀行每月對(duì)金融機(jī)構(gòu)在FTP中運(yùn)用LPR的情況進(jìn)行監(jiān)測(cè)的結(jié)果顯示：一是所有全國(guó)性銀行均已建立FTP體系，并以LPR為定價(jià)基礎(chǔ)，結(jié)合邊際資金成本、期限、市場(chǎng)供求等要素，構(gòu)建了貸款FTP動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，同時(shí)在FTP定價(jià)系統(tǒng)中設(shè)置LPR影響參數(shù)，實(shí)現(xiàn)貸款FTP與LPR聯(lián)動(dòng)。2020年以來(lái)，24家全國(guó)性銀行均下調(diào)了貸款FTP，下調(diào)幅度在0.2~0.5個(gè)百分點(diǎn)左右，其中絕大部分全國(guó)性銀行貸款FTP的下調(diào)幅度等于或超過(guò)LPR降幅。二是地方法人金融機(jī)構(gòu)中建立FTP并將LPR納入FTP的機(jī)構(gòu)不斷增加。截至2020年8月末，52%的地方法人金融機(jī)構(gòu)已建立FTP機(jī)制，較2月增加172家；其中41%的機(jī)構(gòu)已將LPR納入FTP，較2月增加389家。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行。

圖 8 地方法人金融機(jī)構(gòu)FTP建設(shè)情況

四、用改革辦法促進(jìn)降低利率的成效顯著

LPR在MLF利率上加點(diǎn)形成，加點(diǎn)幅度主要取決于各報(bào)價(jià)行自身資金成本、市場(chǎng)供求、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)等因素。改革之初的2019年8月，1年期LPR為4.25%，相當(dāng)于當(dāng)時(shí)MLF利率3.3%加0.95個(gè)百分點(diǎn)。此后，受中國(guó)人民銀行兩次降準(zhǔn)并對(duì)中小銀行定向降準(zhǔn)等因素影響，銀行的資金成本降低，各報(bào)價(jià)行報(bào)價(jià)在MLF利率上的加點(diǎn)幅度相應(yīng)有所下調(diào)。2020年8月發(fā)布的1年期LPR為3.85%，在同期MLF利率2.95%上的加點(diǎn)點(diǎn)差縮窄至0.9個(gè)百分點(diǎn)。

同時(shí)，隨著LPR運(yùn)用占比顯著提升，貸款利率隱性下限被完全打破。2020年7月，新發(fā)放貸款中利率低于原貸款基準(zhǔn)利率0.9倍的貸款占比為40.2%，是改革前2019年7月的4.4倍。LPR的下行帶動(dòng)貸款利率明顯下降，降幅超過(guò)LPR本身的降幅。2020年8月，一般貸款加權(quán)平均利率為5.43%，較改革前的2019年7月下降0.67個(gè)百分點(diǎn)。而同期1年期LPR由4.25%下降至3.85%，降幅為0.4個(gè)百分點(diǎn)。這反映了LPR改革增強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)自主定價(jià)能力、提高貸款市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)性、促進(jìn)貸款利率下行的重要作用，通過(guò)LPR改革打破利率傳導(dǎo)機(jī)制障礙、促進(jìn)降低貸款利率的成效顯著。

數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)人民銀行。

圖 9 LPR運(yùn)用和打破隱性下限情況

五、存量浮動(dòng)利率貸款定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換順利完成

2020年2月29日，24家全國(guó)性銀行集中發(fā)布公告，宣布于2020年3月1日如期啟動(dòng)存量貸款定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換。各地方法人金融機(jī)構(gòu)也陸續(xù)發(fā)布了啟動(dòng)存量貸款定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換的公告。轉(zhuǎn)換初期，為避免新冠肺炎疫情期間人員聚集，各金融機(jī)構(gòu)主要通過(guò)手機(jī)銀行、網(wǎng)上銀行等線上方式進(jìn)行轉(zhuǎn)換，客戶(hù)在線上通過(guò)簡(jiǎn)單操作即可完成。隨著疫情得到有效控制，線下轉(zhuǎn)換同步開(kāi)展，轉(zhuǎn)換速度逐漸加快。

截至2020年8月末，存量貸款定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換工作已順利完成。全國(guó)金融機(jī)構(gòu)累計(jì)轉(zhuǎn)換67.4萬(wàn)億元、8056.4萬(wàn)戶(hù)，轉(zhuǎn)換比例92.4%。其中，存量企業(yè)貸款累計(jì)轉(zhuǎn)換35.5萬(wàn)億元、84萬(wàn)戶(hù)，轉(zhuǎn)換比例90.3%；存量個(gè)人房貸累計(jì)轉(zhuǎn)換28.3萬(wàn)億元、6429.7萬(wàn)戶(hù)，轉(zhuǎn)換比例98.8%。已轉(zhuǎn)換的存量貸款中，91%轉(zhuǎn)換為參考LPR定價(jià)，其中存量企業(yè)貸款和個(gè)人房貸分別為90%和94%。轉(zhuǎn)換過(guò)程中，存量個(gè)人房貸利率保持平穩(wěn)；存量企業(yè)貸款利率有所下降，可直接減少企業(yè)存量貸款利息支出。從下一個(gè)重定價(jià)周期開(kāi)始，房貸借款人和貸款企業(yè)均可享受LPR下降帶來(lái)的政策紅利，進(jìn)一步減少利息支出。

目前，新增貸款已主要參考LPR定價(jià)，隨著存量貸款定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換的完成，LPR變動(dòng)可影響到絕大部分貸款，貨幣政策的傳導(dǎo)效率進(jìn)一步提升，為未來(lái)貸款基準(zhǔn)利率淡出、深化貸款利率市場(chǎng)化改革創(chuàng)造了有利條件。

六、LPR衍生品等金融產(chǎn)品迅速發(fā)展

近年來(lái)中國(guó)金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展迅速。隨著LPR改革措施的逐步落實(shí)，特別是存量貸款定價(jià)基準(zhǔn)轉(zhuǎn)換為L(zhǎng)PR，掛鉤LPR的基礎(chǔ)資產(chǎn)逐步增加，金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)均存在對(duì)沖LPR資產(chǎn)或負(fù)債利率風(fēng)險(xiǎn)的需求，LPR衍生品交易快速增加。

（一）LPR利率互換活躍度明顯提高

LPR改革后，金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖需求上升，交易中心增加了掛鉤5年期以上LPR的利率互換合約，形成了LPR利率互換曲線。LPR利率互換成交活躍度明顯提高，2013年至2019年8月LPR改革前，以LPR為標(biāo)的的利率互換共成交122筆，名義本金271億元，僅23家機(jī)構(gòu)參與交易。改革后至2020年8月末，LPR利率互換共成交1922筆，名義本金2875.4億元，日均成交量約13億元，主要參與機(jī)構(gòu)包括股份制銀行、國(guó)有銀行、證券公司、外資銀行、城商行等。成交標(biāo)的利率以1年期LPR為主，占全部LPR利率互換的97%左右。

數(shù)據(jù)來(lái)源：交易中心。

中國(guó)人民銀行指導(dǎo)交易中心編制發(fā)布了LPR利率互換曲線，既可作為市場(chǎng)機(jī)構(gòu)開(kāi)展利率互換交易的定價(jià)依據(jù)，還可由利率互換曲線得到隱含的遠(yuǎn)期利率，為相關(guān)金融產(chǎn)品和交易提供參考。

數(shù)據(jù)來(lái)源：交易中心。

圖 11 1年期LPR1Y互換合約與1年期LPR利率變動(dòng)情況

（二）推出LPR利率期權(quán)業(yè)務(wù)

2020年3月23日，中國(guó)人民銀行指導(dǎo)交易中心正式上線LPR利率期權(quán)業(yè)務(wù)，進(jìn)一步豐富了LPR利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具。LPR利率期權(quán)包含LPR利率上/下限期權(quán)與LPR利率互換期權(quán)兩大類(lèi)。LPR利率期權(quán)是對(duì)LPR利率互換風(fēng)險(xiǎn)管理工具的有效補(bǔ)充，有利于市場(chǎng)機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)更靈活多樣的風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)。

截至2020年8月末，共成交LPR利率期權(quán)382筆、789.7億元。其中，LPR利率互換期權(quán)成交115筆、名義本金109.4億元；LPR利率上/下限期權(quán)成交267筆、名義本金680.3億元，上限成交130筆、下限成交137筆。從掛鉤標(biāo)的看，以1年期LPR利率為主，1年期LPR利率互換期權(quán)成交97筆、97.1億元；1年期LPR利率上/下限期權(quán)成交254筆、667.2億元。從期權(quán)期限看，集中在一年以?xún)?nèi)，利率上/下限期權(quán)以6個(gè)月期限為主，成交367.5億元、占比54%，利率互換期權(quán)以1個(gè)月期限為主，成交56.8億元、占比52%。

（三）開(kāi)發(fā)銀行發(fā)行LPR浮息債

2019年11月，開(kāi)發(fā)銀行發(fā)行了首筆以LPR為基準(zhǔn)的浮息債，規(guī)模30億元，利率為1年期LPR-1.35%，為進(jìn)一步推廣運(yùn)用LPR定價(jià)提供了示范，也有利于疏通債券市場(chǎng)和信貸市場(chǎng)的傳導(dǎo)渠道，促使銀行合理定價(jià)，推動(dòng)利率“兩軌合一軌”。

七、推動(dòng)存款利率市場(chǎng)化

貸款利率市場(chǎng)化對(duì)存款利率市場(chǎng)化起到了重要推動(dòng)作用。LPR改革以來(lái)，貸款利率明顯下行，為了與資產(chǎn)收益相匹配，銀行會(huì)適當(dāng)降低其負(fù)債成本，高息攬儲(chǔ)的動(dòng)力隨之下降，從而引導(dǎo)存款利率下行。隨著市場(chǎng)利率和貸款利率下行，貨幣市場(chǎng)基金、結(jié)構(gòu)性存款等市場(chǎng)化定價(jià)的類(lèi)存款產(chǎn)品利率明顯降低。

存款利率與市場(chǎng)利率并軌后，銀行存款自主定價(jià)能力正在增強(qiáng)。存款基準(zhǔn)利率自2015年10月以來(lái)未再變化，但銀行可在自律約定之內(nèi)自主浮動(dòng)確定存款利率。目前銀行的存款利率并未“一浮到頂”，2020年8月，國(guó)有銀行、股份制銀行實(shí)際執(zhí)行1年期存款利率分別較基準(zhǔn)利率上浮1.3倍和1.34倍。而且，銀行實(shí)際執(zhí)行的存款利率并非一成不變。近期幾家國(guó)有銀行下調(diào)了3年期、5年期大額存單發(fā)行利率，股份制銀行隨之作了相應(yīng)下調(diào)，部分地方法人銀行的存款利率也有所下行。2020年8月，三年和五年期存款加權(quán)平均利率分別為3.69%和3.78%，分別較上年末下降0.03個(gè)和0.28個(gè)百分點(diǎn)。2020年8月，國(guó)有銀行、股份制銀行大額存單加權(quán)平均利率分別為2.43%和2.52%，分別較上年末下降0.51個(gè)和0.53個(gè)百分點(diǎn)。2020年8月，代表性的貨幣市場(chǎng)基金余額寶7天年化收益率在1.5%以下，低于1年期存款基準(zhǔn)利率。