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近期，在國際三大評級機構(gòu)的配合下，包括摩根大通、花旗和美資基金在內(nèi)的一些國際資本又開始了新一輪的“做空中國”行動。在此影響下，積弱已久的中國A股市場再次應(yīng)聲跌破2200點的“裸奔底”。

在渲染市場恐慌情緒的同時，國內(nèi)大部分媒體都一如既往地堅持陰謀論斷，認(rèn)為這又是一個海外資金“先唱空、再抄底”的慣用伎倆。這只是一個大陰謀？筆者以為，我們切不可如此簡單地妄下結(jié)論。

這次國際機構(gòu)“做空中國”的理由主要有三個。第一，中國經(jīng)濟復(fù)蘇乏力。今年一季度中國GDP增長7.7%，出人意料地低于市場預(yù)期。加之新近公布的4月匯豐中國制造業(yè)PMI指數(shù)也持續(xù)回落，降至兩個月來最低。這一偏冷的經(jīng)濟數(shù)據(jù)或許表明，未來一段時期內(nèi)，中國經(jīng)濟通縮壓力或?qū)⒋笥谕泬毫Α５诙?，龐大的地方政府債?wù)問題解決路徑不清晰。今年以來只有個位數(shù)的土地財政收入和稅收收入低增長加劇了投資者對中國政府債務(wù)“舊債不去、新債又來”風(fēng)險的擔(dān)憂。第三，越調(diào)越高的房價加速了畸高杠桿化房地產(chǎn)泡沫進一步膨脹的風(fēng)險。

誠然，國際資本“做空中國”不排除有“先唱空、再抄底”的利益小算盤，但肯定也有防范投資風(fēng)險的策略考慮。試想一下，假如你預(yù)計到股市即將下跌，你的第一選擇是什么？當(dāng)然是把股票趕緊拋售然后迅速離場，對吧？其實國際資本運作也一樣，一旦意識到中國經(jīng)濟的系統(tǒng)性風(fēng)險增加，他們的理性選擇肯定也是減倉境外各種以人民幣計價的投資品和衍生品。把“做空中國”簡單地理解為大陰謀，其實是一廂情愿的，因為如果中國經(jīng)濟增長持續(xù)強勁，則國際資本的有意“做空”很可能就會變成“踏空”，你以為“以追求投資收益最大化”的國外資本家有這么傻嗎？回想此前渾水等國際機構(gòu)做空中國概念股，不要一看到被人揭自己的傷疤，就說是陰謀，哪來的那么多陰謀??！

“蒼蠅不叮無縫的蛋”，關(guān)鍵的是，我們要清楚自己的“縫”在哪里。

先看政府負(fù)債。中國的政府債務(wù)到底有多少？大家對此分歧很大。國家審計署的官方數(shù)據(jù)說是有十幾萬億；而社科院金融重點實驗室估算的債務(wù)有30-40萬億；巴克萊集團報告稱，負(fù)債最高達50.44萬億，最少也有32.24萬億，占GDP比重大約為62%至97%；而更有個別機構(gòu)估計說中國的政府負(fù)債或已超100萬億。這些莫衷一是、差異顯著的研究數(shù)據(jù)或許已經(jīng)告訴我們另外一個道理：中國政府負(fù)債的風(fēng)險或不在于負(fù)債規(guī)模，而在于其背后的負(fù)債機制和負(fù)債結(jié)構(gòu)。一直以來，我國中央政府的債務(wù)比較明朗，而地方政府的債務(wù)確實是一筆糊涂賬，這其中既有說不清，也有不愿意說的成分。與國外相比，連最基本的負(fù)債多少都說不清楚，難道這不是最大的風(fēng)險嗎？政府負(fù)債多點不可怕，不透明的隱性擔(dān)保、或有負(fù)債及各部門間風(fēng)險轉(zhuǎn)換才是中國政府負(fù)債面臨的最大中長期風(fēng)險。

再看房地產(chǎn)市場風(fēng)險。世界上有一些通行的房地產(chǎn)風(fēng)險預(yù)警指標(biāo)，如購房負(fù)擔(dān)比、房價收入比、房租收益率等等。都不用計算，這些指標(biāo)肯定都遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離世界上公認(rèn)的正常范圍，難道世界通行的預(yù)警指標(biāo)都錯了？我估計老外們在做研報時肯定也被這些數(shù)據(jù)弄糊涂了，糊涂之后的選擇就是躲避風(fēng)險，于是就有了“做空中國”的底氣。說到這里，覺得還有必要說說前些天回老家看到的現(xiàn)象。在老家的小縣城里，住宅小區(qū)如雨后春筍般立起，而房地產(chǎn)市場的所需資金幾乎全部來自于民間高利貸。人人參與高利貸，甚至很多人將自己的房子抵押貸款后再放貸，許諾的年息最少也不低于20%，相信這種情況全國絕不少見。小縣城里蓋那么多的房子誰來住？一旦房價持續(xù)下滑，開發(fā)商必然跑路，由此帶來的連鎖反應(yīng)肯定是中國經(jīng)濟和中國社會的不可承受之重。中國房地產(chǎn)的這種畸形發(fā)展后果，想想都后怕。

最后看中國經(jīng)濟增長的動力。有三個數(shù)據(jù)：截至3月末，我國商業(yè)銀行的不良貸款余額達到5243億元，同比增長20.7%，而且預(yù)計未來一段時期不良貸款規(guī)?？赡苓€會繼續(xù)攀升；目前央企負(fù)債率大幅攀升，一些央企的負(fù)債率已超過國資委劃定的70%的“紅線”，甚至有些企業(yè)已處于破產(chǎn)的邊緣；中國市值最大的前10%上市公司的負(fù)債率上升幅度明顯，平均債務(wù)占總資產(chǎn)比例超過80%。這些數(shù)據(jù)一方面提示我們過去高增長所掩蓋的問題和風(fēng)險正開始逐步顯現(xiàn)，另一方面也充分說明我國經(jīng)濟的內(nèi)生增長動能仍相當(dāng)乏力。一季度6.16萬億的社會融資投下去，經(jīng)濟卻上不來，背后的原因是企業(yè)“借新債還舊債”。影子銀行一旦被限，中國經(jīng)濟會不會硬著陸？

在中國跨境資金自由流動尚受到嚴(yán)格管制的情形下，國際資本想真正“做空中國”恐怕還很難。但外資“唱空中國”和“做空中國”的理由，我們真的不能輕視，因為中國經(jīng)濟的確已經(jīng)處于一個危險的十字路口，外界看空與國內(nèi)的彷徨并非空穴來風(fēng)。當(dāng)務(wù)之急，不是和空頭打口水仗，而是要以全面改革的心態(tài)潛心修補中國經(jīng)濟發(fā)展的“縫”，重要的著力點有三個：一是讓中國債務(wù)(包括政府債務(wù)和企業(yè)債務(wù))軟著陸；二是讓中國房地產(chǎn)市場軟著陸；三是下狠功夫促進中國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。