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榮盛發(fā)展(002146)公布2011年報,實現(xiàn)營業(yè)收入95億元,凈利潤15.3億。同比上漲45.6%和50%。實現(xiàn)EPS0.82元。由于結(jié)算項目主要為2010年預售,毛利水平較前期有所提升,榮盛發(fā)展期內(nèi)實現(xiàn)毛利水平為37.7%,高于去年同期2.75個百分點。受市場走弱需增加投入銷售宣傳費用、銷售規(guī)模擴大以及自持商業(yè)增多攤銷費用提升的多重影響,榮盛發(fā)展三費持續(xù)走高,同比增幅均超過100%,三項費用率較去年同期顯著提升2.4個百分點達8.27%。

2011年榮盛發(fā)展簽訂商品房銷售合同面積181萬平方米,合同金額113.22億元,同比分別減少7.36%和增加10.17%。由于受市場環(huán)境變化以及資金壓力的影響,榮盛發(fā)展各項指標均未完成年初計劃。銷售金額完成年初計劃的83.7%。榮盛發(fā)展2011全年實際開工319.01萬平方米,完成計劃的78.08%;竣工面積169.75萬平米,完成計劃的90.63%。銷售回款115.20億元,完成計劃的85.34%;通過銀行、委托借款及信托等方式融資55.46億元,完成年度計劃的96.62%。

榮盛發(fā)展2011年項目整體去化率約為60%,年末未售存貨約60億,2012年預計新推貨值約200億。按照榮盛發(fā)展2012年150億的銷售回款計劃,項目的整體去化率需達到57.7%。榮盛發(fā)展項目中屬于100平米以下剛需產(chǎn)品約占整體貨值的70-80%,按剛需存貨計算,完成年內(nèi)銷售計劃需達到77%的去化率。榮盛發(fā)展2011年前三季度并未采取較為激進的方式進行降價促銷,銷售均價為5700元/平米,較2010年的5200元/平米仍有上升。四季度榮盛發(fā)展開始采取較為積極的銷售策略,對項目價格進行調(diào)整,部分項目降價幅度達到20%,年終項目銷售均價約為5600元/平米。

榮盛發(fā)展2012年資金計劃開支約為174.5億,其中拿地開支37.5億,工程開支約80億,未付地價約7億,銀行及信托還款50億。資金流入仍主要依靠銷售回款及銀行信貸。根據(jù)年報的公告,榮盛發(fā)展2012年銷售回款計劃為150億,銀行融資計劃為77.4億,合計資金計劃流入227.4億。如果能順利按計劃實施,則榮盛發(fā)展2012年現(xiàn)金狀況將有所改善。

榮盛發(fā)展預收賬款由2010年底的70.6億元增長至93億元,同比上升31.7%。

榮盛發(fā)展期末資產(chǎn)負債率為74.9%,基本與2010年末持平。剔除預收賬款后資產(chǎn)負債率為41.9%,與2010年末持平。資產(chǎn)負債情況仍屬合理,但與萬科等大榮盛發(fā)展25%左右的剔除預收款后負債率相比,榮盛發(fā)展的負債結(jié)構(gòu)仍較高。

榮盛發(fā)展2011年在廊坊、南京、沈陽、盤錦等5個城市獲得土地7宗,規(guī)劃建筑面積178.19萬平方米。同比2010年大幅下降75%。2011年拿地開支占當年銷售額的比重為18%,為過去三年的最低點。在資金和銷售的壓力下,榮盛發(fā)展2011年在拿地方面十分謹慎。由于歷史儲備較為豐厚,截至報告期末,榮盛發(fā)展土地儲備建筑面積1769.77萬平米,仍可以滿足榮盛發(fā)展未來三年左右的開發(fā)需要。榮盛發(fā)展2012年新開工計劃為345萬平米,竣工317萬平米,同比2011年實際完成數(shù)分別上漲7.8%和86.7%。新開工投資計劃仍屬謹慎。

對于榮盛發(fā)展這類的周轉(zhuǎn)型的企業(yè),融資渠道的收窄和成本提升將更為顯著地影響資產(chǎn)回報水平和成長性的想象空間。榮盛發(fā)展去年的估值一路從比行業(yè)平均水平溢價30%左右跌至目前的持平狀況,我們認為基本反映了投資者對于銷售減速和成長放慢的擔憂。由于榮盛發(fā)展項目所在區(qū)域?qū)儆谌木€城市,受調(diào)控滯后反應的影響,市場將對這些區(qū)域價格和成交量的進一步調(diào)整產(chǎn)生擔憂。在融資環(huán)境無法產(chǎn)生顯著改善的情況下,榮盛發(fā)展或仍將承受市場的質(zhì)疑而影響估值的回升彈性。

預計榮盛發(fā)展2012年和2013年EPS為1.12元和1.52元,對應PE為8.3X和6.2X。榮盛發(fā)展期末擁有未結(jié)預收賬款93億元,覆蓋我們2012年營收預測的70%。榮盛發(fā)展業(yè)績保障度較好,各大評級機構(gòu)維持對榮盛發(fā)展給予“增持”或者“推薦”評級。