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榮盛發(fā)展(002146)公布2011年報(bào),實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入95億元,凈利潤(rùn)15.3億。同比上漲45.6%和50%。實(shí)現(xiàn)EPS0.82元。由于結(jié)算項(xiàng)目主要為2010年預(yù)售,毛利水平較前期有所提升,榮盛發(fā)展期內(nèi)實(shí)現(xiàn)毛利水平為37.7%,高于去年同期2.75個(gè)百分點(diǎn)。受市場(chǎng)走弱需增加投入銷售宣傳費(fèi)用、銷售規(guī)模擴(kuò)大以及自持商業(yè)增多攤銷費(fèi)用提升的多重影響,榮盛發(fā)展三費(fèi)持續(xù)走高,同比增幅均超過100%,三項(xiàng)費(fèi)用率較去年同期顯著提升2.4個(gè)百分點(diǎn)達(dá)8.27%。

2011年榮盛發(fā)展簽訂商品房銷售合同面積181萬平方米,合同金額113.22億元,同比分別減少7.36%和增加10.17%。由于受市場(chǎng)環(huán)境變化以及資金壓力的影響,榮盛發(fā)展各項(xiàng)指標(biāo)均未完成年初計(jì)劃。銷售金額完成年初計(jì)劃的83.7%。榮盛發(fā)展2011全年實(shí)際開工319.01萬平方米,完成計(jì)劃的78.08%;竣工面積169.75萬平米,完成計(jì)劃的90.63%。銷售回款115.20億元,完成計(jì)劃的85.34%;通過銀行、委托借款及信托等方式融資55.46億元,完成年度計(jì)劃的96.62%。

榮盛發(fā)展2011年項(xiàng)目整體去化率約為60%,年末未售存貨約60億,2012年預(yù)計(jì)新推貨值約200億。按照榮盛發(fā)展2012年150億的銷售回款計(jì)劃,項(xiàng)目的整體去化率需達(dá)到57.7%。榮盛發(fā)展項(xiàng)目中屬于100平米以下剛需產(chǎn)品約占整體貨值的70-80%,按剛需存貨計(jì)算,完成年內(nèi)銷售計(jì)劃需達(dá)到77%的去化率。榮盛發(fā)展2011年前三季度并未采取較為激進(jìn)的方式進(jìn)行降價(jià)促銷,銷售均價(jià)為5700元/平米,較2010年的5200元/平米仍有上升。四季度榮盛發(fā)展開始采取較為積極的銷售策略,對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)格進(jìn)行調(diào)整,部分項(xiàng)目降價(jià)幅度達(dá)到20%,年終項(xiàng)目銷售均價(jià)約為5600元/平米。

榮盛發(fā)展2012年資金計(jì)劃開支約為174.5億,其中拿地開支37.5億,工程開支約80億,未付地價(jià)約7億,銀行及信托還款50億。資金流入仍主要依靠銷售回款及銀行信貸。根據(jù)年報(bào)的公告,榮盛發(fā)展2012年銷售回款計(jì)劃為150億,銀行融資計(jì)劃為77.4億,合計(jì)資金計(jì)劃流入227.4億。如果能順利按計(jì)劃實(shí)施,則榮盛發(fā)展2012年現(xiàn)金狀況將有所改善。

榮盛發(fā)展預(yù)收賬款由2010年底的70.6億元增長(zhǎng)至93億元,同比上升31.7%。

榮盛發(fā)展期末資產(chǎn)負(fù)債率為74.9%,基本與2010年末持平。剔除預(yù)收賬款后資產(chǎn)負(fù)債率為41.9%,與2010年末持平。資產(chǎn)負(fù)債情況仍屬合理,但與萬科等大榮盛發(fā)展25%左右的剔除預(yù)收款后負(fù)債率相比,榮盛發(fā)展的負(fù)債結(jié)構(gòu)仍較高。

榮盛發(fā)展2011年在廊坊、南京、沈陽、盤錦等5個(gè)城市獲得土地7宗,規(guī)劃建筑面積178.19萬平方米。同比2010年大幅下降75%。2011年拿地開支占當(dāng)年銷售額的比重為18%,為過去三年的最低點(diǎn)。在資金和銷售的壓力下,榮盛發(fā)展2011年在拿地方面十分謹(jǐn)慎。由于歷史儲(chǔ)備較為豐厚,截至報(bào)告期末,榮盛發(fā)展土地儲(chǔ)備建筑面積1769.77萬平米,仍可以滿足榮盛發(fā)展未來三年左右的開發(fā)需要。榮盛發(fā)展2012年新開工計(jì)劃為345萬平米,竣工317萬平米,同比2011年實(shí)際完成數(shù)分別上漲7.8%和86.7%。新開工投資計(jì)劃仍屬謹(jǐn)慎。

對(duì)于榮盛發(fā)展這類的周轉(zhuǎn)型的企業(yè),融資渠道的收窄和成本提升將更為顯著地影響資產(chǎn)回報(bào)水平和成長(zhǎng)性的想象空間。榮盛發(fā)展去年的估值一路從比行業(yè)平均水平溢價(jià)30%左右跌至目前的持平狀況,我們認(rèn)為基本反映了投資者對(duì)于銷售減速和成長(zhǎng)放慢的擔(dān)憂。由于榮盛發(fā)展項(xiàng)目所在區(qū)域?qū)儆谌木€城市,受調(diào)控滯后反應(yīng)的影響,市場(chǎng)將對(duì)這些區(qū)域價(jià)格和成交量的進(jìn)一步調(diào)整產(chǎn)生擔(dān)憂。在融資環(huán)境無法產(chǎn)生顯著改善的情況下,榮盛發(fā)展或仍將承受市場(chǎng)的質(zhì)疑而影響估值的回升彈性。

預(yù)計(jì)榮盛發(fā)展2012年和2013年EPS為1.12元和1.52元,對(duì)應(yīng)PE為8.3X和6.2X。榮盛發(fā)展期末擁有未結(jié)預(yù)收賬款93億元,覆蓋我們2012年?duì)I收預(yù)測(cè)的70%。榮盛發(fā)展業(yè)績(jī)保障度較好,各大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)維持對(duì)榮盛發(fā)展給予“增持”或者“推薦”評(píng)級(jí)。