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2011年，在銀行貸款受限的情況下，房地產(chǎn)商為解資金之困，不惜高昂成本，借道信托融資，很多從銀行融資無門的中小房地產(chǎn)開發(fā)商甚至一些大開發(fā)商將房地產(chǎn)信托視為“救命稻草”；對銀行和信托機構而言，房地產(chǎn)信托是一樁無本生意，只要能拉來資金、放出去，就可賺得至少3%的差價，這還不包括不菲的托管費、管理費等中間費用；而投資者受高額回報率的誘使，更是對房地產(chǎn)信托投資樂此不疲。

根據(jù)用益信托工作室統(tǒng)計，2011年，我國共發(fā)行房地產(chǎn)集合信托產(chǎn)品931個，較上年增長54%；發(fā)行規(guī)模2776億元，較上年增長39%。與此同時，信托融資成本也大幅攀升，全年房地產(chǎn)信托集合產(chǎn)品平均預期年化收益率高達10.05%。如果再加上信托手續(xù)費（包括發(fā)行費用、渠道費用以及第三方費用）平均6%～10%的水平，開發(fā)商平均融資成本至少在15%以上。

房地產(chǎn)信托的快速發(fā)展與房地產(chǎn)市場不斷累積上升的風險形成了較大反差。

為防控風險，房地產(chǎn)信托政策也隨房地產(chǎn)宏觀調(diào)控的步伐逐漸收緊。2011年5月底，銀監(jiān)會對房地產(chǎn)信托業(yè)務規(guī)模較大的信托公司進行了“窗口指導”：要求“控制增速、減少發(fā)行、實行緊縮”。隨后，又要求信托公司“今后凡涉及到房地產(chǎn)的相關業(yè)務都逐筆報批”，房地產(chǎn)信托從“事后報備”改為“事前報備”后，又將項目立項從報備制變成了審批制，從源頭上遏制住房地產(chǎn)信托發(fā)行的勢頭。

此外，2011年年底是《信托公司凈資本管理辦法》的清算時間點。由于房地產(chǎn)信托占用凈資本的比例最高，對凈資本緊張的信托公司而言，去房地產(chǎn)化自然成為了重中之重。從信托公司目前業(yè)務開展態(tài)勢看，部分公司出于風險防控已經(jīng)主動停止了房地產(chǎn)信托業(yè)務，其他開展房地產(chǎn)信托業(yè)務的公司也更趨謹慎，在選擇交易對手方面也只選擇上市公司或知名房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)。

與此同時，在房地產(chǎn)調(diào)控力度不放松、房地產(chǎn)銷量下降、房地產(chǎn)信托流動性風險增加的情況下，投資者對房地產(chǎn)信托產(chǎn)品也更加謹慎。2011年第三季度，房地產(chǎn)信托的環(huán)比增速出現(xiàn)了明顯放緩，隨后的第四季度，房地產(chǎn)信托業(yè)務規(guī)模也出現(xiàn)大幅回落。

伴隨房地產(chǎn)信托新增規(guī)模的減少，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品集中兌付期不期而至。相關數(shù)據(jù)顯示，目前房地產(chǎn)信托存量規(guī)模約為7000億元，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品多在1.5年期到2年期之間。

如果按2008年以來所發(fā)行的全部房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的平均期限1.75年計算，70%以上產(chǎn)品都將在2012年和2013年到期，到期規(guī)模分別為2234億元和2816億元（加上利息部分，總還款額約為2450億元和3100億元）。就2012年而言，第三季度將是房地產(chǎn)信托集中兌付的高峰期，需兌付規(guī)模在1000億元左右。

7000億元的兌付額對房地產(chǎn)商而言是一個什么樣的數(shù)量級概念？

人民銀行1月30日發(fā)布的《2011年金融機構貸款投向統(tǒng)計》顯示，2011年，全國新增房產(chǎn)開發(fā)貸款約3972億元，同期地產(chǎn)開發(fā)貸款減少了約659億元，由此推算，房地產(chǎn)開發(fā)貸款全年總計新增約3313億元，這一數(shù)字較2010年、2009年減少了四成。若扣除保障房建設新增的1751億元的貸款，2012年房地產(chǎn)信托兌付金額相當于2011年新增房地產(chǎn)（不計保障房）開發(fā)貸款的1.43倍。

與銀行貸款相比，信托的滾動融資能力更差。銀行在極端情況下仍可以通過向借款人的其他項目發(fā)放貸款，變相緩解借款人的存量貸款支付壓力，而信托的滾動融資能力在市場融資環(huán)境不好和內(nèi)部流動性枯竭的情況下很容易出現(xiàn)資金鏈斷裂。

在房地產(chǎn)信托規(guī)模基本控制的同時，“保兌付”自然被提上重要議程，成為我國信托業(yè)2012年、2013年不得不面對的難題。對于房地產(chǎn)信托出現(xiàn)到期無法兌付且無人接盤的情況，監(jiān)管部門曾明確表示，信托公司的資產(chǎn)或股權將在監(jiān)管部門主導下進行處置，所得款項將用來優(yōu)先保障投資人的兌付。這實質(zhì)上是確認了房地產(chǎn)信托剛性兌付的原則不可逆轉(zhuǎn)。

房地產(chǎn)信托的主要還款來源是銷售回款，嚴厲的房地產(chǎn)調(diào)控政策對房地產(chǎn)銷售產(chǎn)生了極大的影響，而通過信托融資的，又以中小房地產(chǎn)開發(fā)商為主，在調(diào)控中受的影響更大。如果房地產(chǎn)銷售回款在今明兩年依然乏力，后續(xù)資金流入嚴重不足，大量房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的集中兌付需求將使房地產(chǎn)開發(fā)商違約成為必然。

因此，從目前的情況看，信托公司對不能按期兌付的信托產(chǎn)品，采用先用自有資金接盤來兌付投資者、再通過法律程序?qū)Ψ康禺a(chǎn)開發(fā)商所提供的抵押資產(chǎn)（包括土地、在建工程、現(xiàn)房等）進行處置這一辦法的可能性較大。

處置抵押物將是房地產(chǎn)開發(fā)商最不愿看到的，因為抵押率一般只有40%左右，也就是說，如果在保證歸還信托本金的情況下，處置抵押物相當于房地產(chǎn)開發(fā)商對房價下跌的容忍度在60%左右，房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的違約實為其走投無路的無奈之舉。

2012年是房地產(chǎn)業(yè)再庫存、價格調(diào)整的艱難時期。雖然首次購房家庭的貸款環(huán)境會較2011年有所改善，但對行業(yè)整體而言，由于這部分銀行貸款占購房款的比例不高，所以對房地產(chǎn)行業(yè)整體影響有限。從房地產(chǎn)供需來看，一方面，過去兩年急劇放大的新開工面積將造成2012年市場新增供應大幅增加。此外，2011年不少開發(fā)商由于對房地產(chǎn)調(diào)控政策抱有放松預期，減慢了推盤速度，這些延后上市的項目都將在2012年陸續(xù)進入市場，也會加大市場供應量。另一方面，房價下跌預期的強化會加重購房者的觀望情緒，住房需求難以得到大規(guī)模釋放。

可以預期，在房地產(chǎn)調(diào)控不放松的背景之下，隨著房地產(chǎn)信托產(chǎn)品集中兌付期的到來，將會有越來越多、和房地產(chǎn)信托命系一線、資金鏈狀況堪憂的房地產(chǎn)開發(fā)商，被迫采取“以價換量”來回籠資金。

在今年房地產(chǎn)信托2234億元的到期規(guī)模中，所涉及項目有六成布局在一、二線城市。因此，一、二線城市房價面臨的調(diào)整壓力相比其他城市更大。從時間點來看，由于今年第三季度是房地產(chǎn)信托年內(nèi)到期高峰，第二季度無疑是較為敏感的時間點。屆時迫于資金壓力，房價出現(xiàn)較大幅度下跌的可能性較大。