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管理層和股東之間的精彩商戰(zhàn)又將迎來一波新高潮：停牌了六個(gè)半月的萬科A今日（7月4日）復(fù)牌。

復(fù)牌首日會(huì)不會(huì)直接躺在跌停板上、最終會(huì)跌到什么價(jià)位、“寶能系”和華潤等會(huì)不會(huì)出手……目前來看，萬科A復(fù)牌后出現(xiàn)暴跌已是大概率事件，畢竟公司停牌期間的整個(gè)A股市場出現(xiàn)了大幅下挫。市場主流觀點(diǎn)認(rèn)為，萬科A會(huì)出現(xiàn)2~4個(gè)跌停板。

事實(shí)上，在“寶能系”拋出要“血洗”萬科董事會(huì)成員的提議之時(shí)，就有不少市場人士表示，無法理解這一舉動(dòng)，畢竟“寶能系”此前在二級(jí)市場大量買入萬科股票過程中，使用了不低的杠桿比率，如果罷免管理層，無疑讓萬科陷入更大的動(dòng)蕩。至少從“搶先”公布的萬科上半年經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，“亂世”中依然大幅增長，萬科管理層無疑是優(yōu)秀的。

“寶能系”葫蘆里到底賣的什么藥？《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》對(duì)此采訪發(fā)現(xiàn)，市場的觀點(diǎn)主要分為兩派：一方認(rèn)為“寶能系”已經(jīng)對(duì)萬科股價(jià)出現(xiàn)動(dòng)蕩做好了充分準(zhǔn)備；另一方則稱，“寶能系”歸根結(jié)底是想安排自己人進(jìn)入萬科管理層，且并不認(rèn)為萬科的股價(jià)波動(dòng)會(huì)大到對(duì)其產(chǎn)生威脅，但如果真的出現(xiàn)不理性恐慌拋售，很可能導(dǎo)致“寶能系”的資管計(jì)劃爆倉，畢竟此前的股災(zāi)已有前車之鑒。

萬科復(fù)牌將有幾個(gè)跌停

“停牌前漲了60%以上，優(yōu)于大盤和同行，確實(shí)有下跌壓力。公司前景目前有些不明朗，股價(jià)下跌也是不爭事實(shí)，目前公司業(yè)績?cè)鲩L也是最好的水平，但情形復(fù)雜，也不排除業(yè)績下跌的可能。”萬科董事會(huì)秘書朱旭曾在公司6月27日的股東大會(huì)上作出如此表述。

的確，除了停牌前的暴漲之外，整個(gè)大盤的連續(xù)下挫，以及萬科H股復(fù)牌后的暴跌必然會(huì)將萬科A的股價(jià)往下“拽”?！兜谝回?cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，自萬科A去年12月19日起停牌后，上證綜指已從當(dāng)時(shí)的3578點(diǎn)跌至2932點(diǎn)，跌幅超過了18%。除此之外，萬科H股今年1月6日復(fù)牌至今的股價(jià)也已下跌了33.62%。

目前，市場主流的預(yù)測認(rèn)為，萬科A復(fù)牌后會(huì)出現(xiàn)2~4個(gè)跌停，而復(fù)牌首日跌停幾乎鐵板釘釘。按照停牌前2372億元的A股總市值計(jì)算，首日如果跌停，萬科A就將一下子蒸發(fā)237億元的市值。若按照萬科H股復(fù)牌后下跌33.62%計(jì)算，萬科A的市值會(huì)損失約800億元。

華南某基金公司高管向本報(bào)記者表示，盡管可以用沒有停牌的H股走勢作為參考，不過目前業(yè)內(nèi)對(duì)萬科的估值，一般都是按照房地產(chǎn)行業(yè)指數(shù)走勢來確定，而萬科停牌期間房地產(chǎn)指數(shù)大幅下滑，估計(jì)復(fù)牌后萬科很大可能面臨較大拋壓，跌幅會(huì)比房地產(chǎn)指數(shù)更大。

假設(shè)真的連續(xù)4天躺在跌停板上，萬科A屆時(shí)的股價(jià)會(huì)在每股16元左右，依然高于萬科與深圳地鐵15.88元的重組價(jià)格。

那么萬科A究竟值不值15.88元？從當(dāng)前幾家主要上市地產(chǎn)公司的情況來看，保利地產(chǎn)、金地集團(tuán)、招商蛇口的市凈率分別是1.2、1.5和2.4左右，按照萬科一季度每股凈資產(chǎn)9.12元來算，重組對(duì)價(jià)15.88元，市凈率是1.74，介于上述幾家公司之間。

不過，深圳一位私募人士接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示，也不排除萬科A出現(xiàn)類似樂視網(wǎng)（300104.SZ）的走勢。樂視網(wǎng)去年12月初開始停牌，雖然資產(chǎn)重組最終失敗，但今年6月3日復(fù)牌后的股價(jià)最終并未跌停，之后的走勢也相對(duì)平穩(wěn)。

“下跌是大概率事件，但不一定會(huì)連續(xù)跌停。”北京一家公募基金投資總監(jiān)對(duì)本報(bào)記者表示，“樂視網(wǎng)的情況跟萬科有點(diǎn)相似，但‘高價(jià)位’復(fù)牌后第一天跌停就打開了，走勢背后是多方力量在角逐。”公募基金便是萬科A股價(jià)波動(dòng)的重要力量之一。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至去年年末，持倉萬科A的公募基金數(shù)量多達(dá)233只。但多位重倉萬科A的基金經(jīng)理在接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示，公募基金對(duì)萬科A的拋壓不會(huì)太大。

一名重倉萬科A的基金經(jīng)理徐明（化名）表示，只要萬科A的股價(jià)不跌破調(diào)整后的估值，那現(xiàn)有的基金持有人即便看到萬科A出現(xiàn)兩個(gè)跌停，他們也不會(huì)有額外虧損。如果跌幅小于25%，那對(duì)于復(fù)牌即申購基金的持有人還是有額外收入的。

萬科A停牌期間，基金用于停牌股票估值的指數(shù)AMAC地產(chǎn)（H11047.CSI）跌幅達(dá)到25.37%，按照指數(shù)收益估值方法，萬科A目前在基金中的估值約為每股18.23元。

4個(gè)跌停就能攪動(dòng)“寶能系”？

萬科A復(fù)牌最緊張的可能是“寶能系”，但就如文章開頭所敘，“寶能系”掌門人姚振華要么已有萬全之策，比如握有大量現(xiàn)金死守“底線”，抑或是其手上持有的股份已有接盤人，甚至接盤人可能就是華潤；其次，“寶能系”根本就不擔(dān)心會(huì)出現(xiàn)“爆倉”。

事實(shí)上，華潤提出反對(duì)萬科管理層重組方案的其中一條理由就是：“本次萬科增發(fā)股票定價(jià)為15.88元，比資本市場目前平均對(duì)萬科每股凈資產(chǎn)約21元的估值測算低約24%。”由此可見，華潤認(rèn)為萬科A的股價(jià)是遠(yuǎn)高于每股15.88元的。

現(xiàn)在的問題是，“寶能系”大量買入萬科A的平均成本是多少？

萬科去年11月發(fā)布的公告顯示，截至2015年11月17日，“寶能系”旗下鉅盛華通過普通證券賬戶持有公司A股8.89億股，占公司現(xiàn)在總股本的8.04%，通過信用證券賬戶持有公司A股0.3735億股，占公司現(xiàn)在總股本的0.34%。前海人壽通過普通證券賬戶持有公司A股7.36億股，占公司現(xiàn)在總股本的6.66%。鉅盛華和前海人壽合計(jì)持有公司A股股票16.62億股，占公司總股本的15.04%。從11月17日之前萬科A的走勢來看，“寶能系”買入的平均成本大約是在每股13~14元。

由此可見，如果按照華潤“萬科實(shí)際價(jià)值應(yīng)當(dāng)高于15.88元”的說法，上述部分持有股份擁有足夠的浮動(dòng)盈利和“安全墊”。

根據(jù)披露的鉅盛華7個(gè)資管計(jì)劃，在2015年12月購買萬科平均價(jià)格在16.3~19.6元之間，這些產(chǎn)品的杠桿主要都是1︰2，7個(gè)資管計(jì)劃均將計(jì)劃份額凈值0.8元設(shè)置為平倉線，資產(chǎn)管理計(jì)劃份額凈值低于或等于平倉線時(shí)，公司需按照管理人要求及時(shí)追加保證金。其中購買均價(jià)最高的西部利得寶祿1號(hào)為19.6元左右，也就是說下跌至15.7元左右即將觸及該產(chǎn)品平倉線（甚至更低才會(huì)觸發(fā)平倉）。因此，只有當(dāng)萬科下跌超過三分之一時(shí)，才有“爆倉”的可能，也就是說要有4個(gè)跌停板的水平。

當(dāng)然，“寶能系”很可能已經(jīng)準(zhǔn)備充足資金來防止發(fā)生“爆倉”。

管理層復(fù)牌前的反擊

雖然萬科處于風(fēng)口浪尖，但萬科管理團(tuán)隊(duì)仍然展現(xiàn)了其較高的職業(yè)素養(yǎng)，努力維持公司正常運(yùn)營。這在萬科A剛剛公布的上半年主要經(jīng)營數(shù)據(jù)中也能一窺究竟。財(cái)報(bào)顯示，今年1~6月份，萬科累計(jì)實(shí)現(xiàn)銷售面積1409.0萬平方米，銷售金額1900.8億元，穩(wěn)居行業(yè)第一，同比漲幅高達(dá)75%，超額完成全年3000億元的任務(wù)已無懸念。

萬科在7月4日股票復(fù)牌前夕拋出驕人業(yè)績，除了證明管理層的能力外，也是在向外界傳達(dá)公司經(jīng)營一切正常的積極信號(hào)，被視作其為穩(wěn)定股價(jià)的一張“王牌”。

另外一張“王牌”是，萬科董事會(huì)在7月1日通過了“關(guān)于不同意深圳市鉅盛華股份有限公司及前海人壽保險(xiǎn)股份有限公司提請(qǐng)召開2016年第二次臨時(shí)股東大會(huì)的議案”。

值得關(guān)注的是，根據(jù)公告，上述議案是在董事會(huì)會(huì)議上以11票全票贊成通過的，這意味著華潤三名董事在這一問題上和管理層站在了一起。

根據(jù)《公司法》，“寶能系”還可以向監(jiān)事會(huì)提請(qǐng)召開臨時(shí)股東大會(huì)，如果監(jiān)事會(huì)也不同意召開，則連續(xù)九十日以上單獨(dú)或者合計(jì)持有公司百分之十以上股份的股東可以自行召集和主持。召集人應(yīng)當(dāng)于會(huì)議召開四十五日前發(fā)出書面通知，將會(huì)議擬審議的事項(xiàng)以及開會(huì)的日期和地點(diǎn)告知所有在冊(cè)股東。

此舉意味著，如果寶能仍然希望達(dá)成重組萬科董事會(huì)的目的，只能通過自行發(fā)起股東大會(huì)來完成。