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在不良壓力之下，銀行對中小企業(yè)和房地產(chǎn)相關(guān)貸款的風(fēng)險偏好明顯下降，而在房價預(yù)期逆轉(zhuǎn)的背景下，房地產(chǎn)商自身的信貸需求出現(xiàn)了明顯下降。

央行昨日公布的數(shù)據(jù)顯示，7月新增人民幣貸款3852億元，同比少增3145億元，環(huán)比少增6948億元，創(chuàng)2010年以來單月新增貸款絕對額的最低值。

央行相關(guān)負(fù)責(zé)人將7月人民幣貸款大跌的原因歸納為：6月份“沖高”較多、有效需求放緩、存款季節(jié)性下降，以及信貸資產(chǎn)質(zhì)量管控壓力加大。

盡管央行認(rèn)為，貨幣信貸和社會融資規(guī)模增長仍處在合理區(qū)間，貨幣政策“總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的取向并沒有改變，但市場對金融數(shù)據(jù)，尤其是信貸數(shù)據(jù)的大幅走低仍然反應(yīng)強(qiáng)烈。

《第一財經(jīng)日報》就此梳理了四大問題，試圖還原7月信貸跳水真相，并解析貨幣政策走向。

存款暴減拖累貸款？

央行數(shù)據(jù)顯示，7月末，人民幣存款減少1.98萬億元，同比多減1.73萬億元。與此同時，當(dāng)月人民幣貸款僅增加3852億元，同比少增3145億元。

7月存款大量外流，可能是影響7月新增信貸的直接原因。

央行負(fù)責(zé)人表示，人民幣存款歷來就有非常明顯的季末沖高、下季初回落的規(guī)律，今年6月份存款增加3.79萬億元，同比大幅多增2.19萬億元，7月份存款季節(jié)性回落也就相對多一些。

與此同時，近期由于理財、基于互聯(lián)網(wǎng)的貨幣市場基金的快速發(fā)展，企業(yè)、居民存款與金融機(jī)構(gòu)存款之間在季末季初轉(zhuǎn)換更加頻繁，進(jìn)一步加大了一般存款的季節(jié)性時點(diǎn)波動。

據(jù)央行初步估計，7月份銀行理財?shù)荣Y產(chǎn)管理產(chǎn)品分流存款約1.6萬億元，若與一般存款合并計算，存款的波動性就會明顯減小。

央行還表示，近期A股行情回暖，7月中下旬又有近10家公司啟動IPO，也分流了部分一般存款，其中證券公司客戶保證金增加約3000億元。

與央行觀點(diǎn)一致，申銀萬國證券研究所首席宏觀分析師李慧勇對《第一財經(jīng)日報》分析稱，7月信貸和社融數(shù)據(jù)嚴(yán)重低于預(yù)期，主要原因是二季末沖貸新增存款超常規(guī)上升，而7月新增存款不足，于是貸款也出現(xiàn)6月超高、7月超低。他建議合并兩月數(shù)據(jù)進(jìn)行考察。

銀行“惜貸”苗頭初現(xiàn)？

針對信貸數(shù)據(jù)走低，央行相關(guān)負(fù)責(zé)人分析稱，商業(yè)銀行不良貸款率連續(xù)11個季度上升亦為主因。該負(fù)責(zé)人表示，信貸資產(chǎn)質(zhì)量管控壓力有所加大，金融機(jī)構(gòu)貸款投放，特別是對一些信用風(fēng)險集中暴露的地區(qū)和領(lǐng)域的貸款投放更為謹(jǐn)慎。

“由于不良貸款上升壓力加大，部分金融機(jī)構(gòu)出現(xiàn)‘惜貸’現(xiàn)象。”民生銀行首席研究員溫彬接受《第一財經(jīng)日報》采訪時稱，銀行出于防范風(fēng)險的目的，貸款趨于謹(jǐn)慎。

溫彬表示，過去幾年，企業(yè)負(fù)債率不斷攀升，在經(jīng)濟(jì)下行的背景下，企業(yè)經(jīng)營困難，導(dǎo)致信用風(fēng)險上升。當(dāng)前，不良貸款出現(xiàn)了從沿海向內(nèi)地、從小微企業(yè)向大中型企業(yè)、從制造業(yè)和商貿(mào)向房地產(chǎn)擴(kuò)散的趨勢。

與此同時，在不良壓力之下，銀行對中小企業(yè)和房地產(chǎn)相關(guān)貸款的風(fēng)險偏好明顯下降，而在房價預(yù)期逆轉(zhuǎn)的背景下，房地產(chǎn)商自身的信貸需求出現(xiàn)了明顯下降。

不良壓力背后，則是基本面的壓力。多位接受《第一財經(jīng)日報》采訪的經(jīng)濟(jì)學(xué)家均認(rèn)為，中國目前投資增長放緩，有效信貸需求也在減少。

央行的人民幣貸款數(shù)據(jù)顯示，住戶貸款增加2062億元，其中，短期貸款增加259億元，中長期貸款增加1803億元；非金融企業(yè)及其他部門貸款增加1773億元，其中，短期貸款減少2356億元，中長期貸款增加2082億元，票據(jù)融資增加1726億元。

國信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生對《第一財經(jīng)日報》表示，7月新增人民幣貸款僅為3852億元，其中對企業(yè)的短期貸款大幅下滑2356億元是主因；7月票據(jù)融資再次大幅上升1726億，意味著實體經(jīng)濟(jì)融資需求仍然較弱，銀行仍在使用票據(jù)沖規(guī)模。

民生證券分析師管清友則在其研報中稱，居民新增短期貸款僅為259億，反映居民消費(fèi)借貸意愿不強(qiáng)，與7月汽車銷售弱對應(yīng)；企業(yè)短期貸款大幅下降，反映實體缺乏擴(kuò)大再生產(chǎn)意愿，部分企業(yè)提前還貸減輕財務(wù)壓力。

不過考慮到中長期貸款的表現(xiàn)較為平穩(wěn)，鐘正生對《第一財經(jīng)日報》表示，不能僅憑單月數(shù)據(jù)得出金融支持實體經(jīng)濟(jì)的作用顯著下滑。

央行相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，目前來看，進(jìn)入8月上旬后，貸款基本上每天仍保持著300億~500億元的增量。

“質(zhì)化寬松”副作用？

為應(yīng)對經(jīng)濟(jì)下行，中國近幾個月推出了“迷你型”刺激措施，其中向國開行提供的1萬億元補(bǔ)充抵押貸款（PSL）更被外資金融機(jī)構(gòu)稱為“質(zhì)化寬松”，用來區(qū)別美聯(lián)儲的量化寬松政策。

這1萬億PSL與7月的信貸數(shù)據(jù)變化有無關(guān)聯(lián)，是市場關(guān)注的另一個焦點(diǎn)。

但從數(shù)據(jù)來看，1萬億PSL并非導(dǎo)致7月信貸數(shù)據(jù)超預(yù)期下降的原因，即便有，也非常小。

首先，1萬億的PSL貸款在4月份就已經(jīng)通過同業(yè)往來項目劃撥至國開行的同業(yè)存款項下，這一劃撥對4月份的金融機(jī)構(gòu)存款數(shù)據(jù)具有較大的擾動因素。

4月份“中資全國性大型銀行人民幣信貸收支表”(下稱“表一”)比“中資全國性四家大型銀行人民幣信貸收支表”(下稱“表二”)的“同業(yè)往來(來源方)”多17645億元，而3月份上述表一比表二只多6512億元，4月單月增加超過1萬億元。

鐘正生對《第一財經(jīng)日報》表示，通過“同業(yè)往來”項劃撥的PSL是4月份存款數(shù)據(jù)和M2余額出現(xiàn)較大背離的原因，但7月份上述兩個數(shù)據(jù)變動較為一致，4月份劃撥的PSL對7月份信貸數(shù)據(jù)影響較小。

也有業(yè)內(nèi)人士稱，央行的萬億PSL應(yīng)該在6月份有所釋放，進(jìn)而拉動了6月份的信貸數(shù)據(jù)，但7月份應(yīng)該沒有信貸釋放，否則7月份的信貸數(shù)據(jù)不可能如此低于預(yù)期。

“截至6月PSL肯定才放了兩千多億，這塊有擾動，對信貸數(shù)據(jù)的效應(yīng)還沒消失掉。”鐘正生表示。

降息迫近？

雖然市場對金融數(shù)據(jù)驟減的解讀大同小異，但對后續(xù)貨幣政策的看法則存在分歧。

鐘正生對本報表示，央行在8月伊始發(fā)布《二季度貨幣政策執(zhí)行報告》時，想必已經(jīng)對7月的貨幣金融數(shù)據(jù)了然于胸，但央行卻像“變臉”似的，對物價上行風(fēng)險著墨頗多，對經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險只是約略提及，這應(yīng)該充分表明央行不想全面寬松，只愿定向發(fā)力的傾向。

鐘正生由此認(rèn)為，考慮到當(dāng)前數(shù)據(jù)擾動過大，均無太大參考價值，預(yù)計未來會逐步恢復(fù)正常，貨幣政策仍然沒有突然轉(zhuǎn)向的必要。

央行相關(guān)負(fù)責(zé)人昨日亦稱，在剔除特殊基數(shù)、季節(jié)效應(yīng)等因素后，7月份主要金融指標(biāo)仍在合理區(qū)間運(yùn)行，觀察金融運(yùn)行仍應(yīng)更多關(guān)注主要金融指標(biāo)的整體趨勢性變化，而不宜拘泥于單個月份的短期數(shù)據(jù)波動。

目前來看，進(jìn)入8月上旬后，貸款基本上每天保持著300億~500億元的增量，這也是支撐央行認(rèn)為未來貨幣信貸和社會融資規(guī)模仍會保持平穩(wěn)增長的理由。

但市場也有觀點(diǎn)認(rèn)為未來降息可期。

中金公司分析師黃潔和朱婕在給客戶的報告中表示，昨日的數(shù)據(jù)表明，中國進(jìn)一步放松貨幣政策的可能性顯著增加。

李慧勇則稱，經(jīng)濟(jì)有改善、但基礎(chǔ)不牢固，還需要加大既有政策的落實，尤其是要采取切實有效措施降低社會融資成本。考慮到國慶節(jié)之后物價上升壓力較大，還是提醒關(guān)注10月底前降息的概率。

還有資本市場觀點(diǎn)認(rèn)為，關(guān)于信貸低于預(yù)期的原因，市場上有兩種解釋：一種是認(rèn)為央行收緊流動性，另一種認(rèn)為是銀行或經(jīng)濟(jì)的原因，這兩種解釋對股價的影響迥異，如果是前者，則上漲邏輯被打破，但如果是后者，則上漲邏輯反而被加強(qiáng)。該觀點(diǎn)傾向于后一種解釋，認(rèn)為如今貨幣政策進(jìn)一步放松的可能性大幅上升。

央行相關(guān)負(fù)責(zé)人昨日表示，未來將繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，既保持定力又主動作為，適時適度預(yù)調(diào)微調(diào)，增強(qiáng)調(diào)控的預(yù)見性、針對性和有效性。